Opinión El Mercurio, 11 de febrero de 2018

El crecimiento mundial se sigue revisando al alza, pero las turbulencias regresan: Momento propicio para remodelar la casa

Vittorio Corbo |

Con este escenario de robusto crecimiento mundial, volatilidad en los mercados financieros y alzas en las tasas de interés internacionales, la pregunta que cabe es ¿qué debiera hacer Chile?

Como lo he señalado en columnas anteriores, la recuperación cíclica global ha sorprendido por su fuerza, sincronización y magnitud, llevando por primera vez en muchos años a continuas revisiones al alza de las proyecciones de crecimiento mundial. Ahora fue el turno del Banco Mundial (BM) y el Fondo Monetario Internacional (FMI) en sus informes recientes: Global Economic Prospects (BM) y la actualización de las proyecciones del World Economic Perspectives de octubre pasado (FMI).

Ambos informes señalan que la economía mundial está experimentando una expansión cíclica sincronizada que ha resultado en un crecimiento mundial más alto de lo proyectado en versiones anteriores. Las mayores revisiones al alza han sido en las proyecciones para la Zona Euro, Japón y Estados Unidos, tanto para este año como para el próximo. En contraste, para las economías emergentes y en desarrollo no hubo cambios a nivel de grupo, pero sí se modificaron a la baja los pronósticos de algunos países individuales, que se compensaron en el agregado con revisiones al alza de las proyecciones de los países exportadores de productos primarios.

En cuanto a crecimiento mundial, ponderando los crecimientos de los países individuales por su peso en el PIB mundial (medido en Paridad de Poder de Compra), el BM proyecta un crecimiento mundial de 4% el 2018, 3,9% el 2019 y 3,8% el 2020, y el FMI proyecta un 3,9%, tanto el 2018 como el 2019. Estos niveles de crecimiento no se observaban desde comienzos de esta década.

Como es siempre el caso, ambos informes destacan que sus proyecciones de crecimiento global están sujetas a importantes riesgos. El BM identifica tres riesgos que pueden resultar en un crecimiento menor al proyectado:

(1) tensiones en mercados financieros que pueden gatillarse por un aumento más pronunciado del esperado en las tasas de inflación y de interés de los países avanzados;

(2) un aumento del proteccionismo y el retroceso de la globalización (los aranceles a la importación de paneles solares y de lavadoras de ropa que acaba de imponer Estados Unidos podrían ser el detonante), y

(3) las crecientes tensiones geopolíticas en el Medio Oriente y en la Península de Corea.

En contraste, el FMI plantea que los riesgos al crecimiento están balanceados en el corto plazo, esto es, la economía mundial puede crecer algo más o algo menos que lo proyectado este año con probabilidades parecidas. Pero estima que los riesgos de mediano plazo sesgan a la baja las proyecciones y están asociados a la alta valoración de los activos financieros y los muy comprimidos premios por duración en los mercados de bonos, lo que abre la posibilidad de una corrección abrupta de los mercados financieros, con efectos en la inversión y el consumo.

Otros riesgos de mediano plazo son el proteccionismo, las tensiones geopolíticas y la incertidumbre política en varios países europeos.

La reunión reciente del World Economic Forum de Davos resaltó el buen momento de la economía mundial y se concentró en los problemas de desigualdad, inclusión y medio ambiente, entre otros.

Sin embargo, en las últimas dos semanas se ha observado un alza importante en las tasas largas y el regreso de las turbulencias a los mercados accionarios mundiales, comenzando en Estados Unidos. La pregunta que cabe es ¿qué pudo estar detrás de esta corrección? Y una relacionada es ¿es esta corrección compatible con el diagnóstico de que la expansión mundial sigue muy sólida?

Aunque es prematuro articular una respuesta de un proceso que está en pleno desarrollo, la explicación más plausible es que los precios de los activos financieros ya estaban en valores extremadamente altos y eran propensos a una corrección (Shiller, 24-01-2018). Lo que gatilló esta corrección fue la fuerte creación de empleo y la aceleración en el crecimiento de los salarios en Estados Unidos, que se conoció el viernes de la semana pasada, que es una señal de que el largo período de bajas tasas de inflación y bajas tasas de interés estaría llegando a su fin.

El riesgo de un alza en la inflación se ha visto exacerbado por la reforma tributaria recientemente aprobada, que provee un estímulo adicional a la demanda en una economía que ya está prácticamente en pleno empleo. En este escenario, los mercados comienzan a internalizar que lo más probable es que la FED cumpla con su calendario anunciado de alzas de tasas e incluso podrían ser necesarias alzas adicionales.

El cambio de timonel de la FED agrega también incertidumbre, dado que la mano de Janet Yellen ya era bien conocida.

Con todo, el riesgo de un alza pronunciada de la inflación en Estados Unidos es muy acotado, por la poca capacidad que tienen las empresas para subir precios, dada la fuerte competencia de las dotcoms. En paralelo, la fuerza que ha seguido tomando la recuperación europea aumenta también la probabilidad que el Banco Central Europeo tenga que comenzar a subir tasas antes de lo que se anticipaba, pero dadas las amplias brechas de capacidad este no es un riesgo inminente.

Con respecto a la pregunta relacionada, ¿es esta corrección compatible con el diagnóstico que la expansión mundial sigue muy sólida? Primero, es importante recalcar que si cualquier cosa el crecimiento mundial se ha seguido fortaleciendo. De hecho, indicadores de actividad agregada de corto plazo muestran que el PIB mundial estaría creciendo a una tasa en torno al 4,5% anualizado (Fulcrumnowcasts, febrero 2018) y las utilidades de las empresas y los indicadores líderes de actividad de EE.UU. y de la Zona Euro siguen mejorando.

Por lo tanto, dada la solidez de la recuperación, lo más probable es que esta sea una corrección de precios de activos que estaban altamente valorados y como tal debiera ser acotada; sin embargo, dada la etapa del ciclo y el retorno gradual de la inflación, una mayor volatilidad está para quedarse.

Con este escenario de robusto crecimiento mundial, volatilidad en los mercados financieros y alzas en las tasas de interés internacionales, la pregunta que cabe es ¿qué debiera hacer Chile? Este es el momento para fortalecer las defensas, especialmente en ajustar la trayectoria del balance estructural, en fortalecer la institucionalidad fiscal y financiera, y acometer reformas que permitan aumentar el escuálido crecimiento potencial.

En balance estructural, después de varios años de altos déficits, lo que se requiere es reducirlo en el tiempo para, de este modo, acotar el crecimiento de la deuda pública a PIB.

En institucionalidad fiscal, es necesario avanzar de una vez por todas en la creación de un Consejo Fiscal autónomo que evalúe y monitoree las cuentas fiscales, y en institucionalidad financiera, aprobar la reforma a la Ley de Bancos que está en trámite en el Congreso.

En cuanto a reformas para aumentar el crecimiento potencial -para así poder sostener altas tasas de crecimiento que permitan generar mejores empleos y financiar en forma sostenible los bienes públicos y las prestaciones de servicios que demanda la sociedad-, después de cuatro años consecutivos de caída en la inversión y de la reducción en la tasa de crecimiento de la fuerza de trabajo -resultante, en parte, de los cambios demográficos-, el énfasis debiera estar en crear un ambiente más favorable al emprendimiento y la inversión, reduciendo el sesgo contra el ahorro y la inversión de la reciente reforma tributaria y simplificando procedimientos -incluyendo la simplificación de la reforma tributaria como también de los procesos de aprobación de inversiones-, y fortaleciendo y agilizando el sistema de concesiones para enfrentar las carencias de infraestructura que restringen la inversión y deprimen la productividad.

En la parte laboral, son necesarias reformas para que le ayuden a la fuerza de trabajo a adaptarse a la revolución digital y la robótica, lo que requiere avanzar en flexibilidad laboral, al igual que lo han estado haciendo los países europeos. Se requiere, además, facilitar la empleabilidad de los jóvenes y de las mujeres con baja calificación, así como también la de los adultos mayores, a través de fortalecer su formación para enfrentar el mercado laboral, flexibilizar los contratos y, posiblemente, incluyendo subsidios focalizados para facilitar la obtención de un empleo y poder así adquirir conocimientos en el trabajo.

A lo anterior habría que agregar también reformas prioritarias para enfrentar los problemas en la salud, la calidad de la educación -especialmente la temprana, básica, media y técnica-, la delincuencia y las pensiones.

Y tal vez la madre de todas las reformas, y además necesaria no solo para aumentar el crecimiento potencial, sino que tanto o más importante para aumentar la capacidad del Estado para desarrollar e implementar políticas públicas efectivas y eficientes, debiera ser una reforma del Estado. A los aspectos específicos que debiera incluir esta ya me referí en una columna anterior.

Después de cuatro años de bajo crecimiento y la asociada precarización del empleo, es importante no dejarse llevar por las mejoras en las expectativas internas y el buen momento de la economía mundial y preocuparse de los riesgos y comenzar a enfrentar los problemas que afectan el crecimiento potencial de la economía, y a la vez, hacerse cargo de la eficiencia y la eficacia del Estado para mejorar la calidad de las políticas públicas y poder también satisfacer las demandas de la población.

En esto hay que ser optimistas, a pesar de los vaivenes de la economía mundial, al final fueron reformas internas bien diseñadas e implementadas las que le permitieron a Chile tener sus mejores 30 años de crecimiento económico y progreso social en el período 1986-2013.