Las torpezas del Tesoro de EE.UU. en el manejo de la insolvencia de Lehman Brothers asustaron a empresas y hogares. En respuesta redujeron la inversión, la compra de bienes durables y la demanda por crédito. La inversión y el consumo de durables sumaban cerca de 30% del PIB (en Chile, 38% al segundo trimestre de 2008). Si el pánico redujera esa cifra en un cuarto, la demanda mundial caería en 7,5%. Muchos gobiernos no pueden aumentar su gasto ni bajar impuestos en 7,5 puntos porcentuales del PIB igual de rápido, por la demora en negociar los efectos redistributivos.
Si bien la expansión fiscal puede mitigar la caída de demanda, no puede evitar la contracción del crédito mundial, que se agudiza por tres razones adicionales. Primero, la recesión elevó el riesgo de crédito, induciendo a todos los bancos a elevar los requisitos para renovar u otorgar créditos. Esto también quitó efectividad a la tasa de política monetaria, porque los spreads suben más de lo que puede bajar dicha tasa. Segundo, los bancos de países centrales redujeron su crédito a bancos de otras regiones. Esto se evitó solamente en el mercado interbancario de Europa y EE.UU., después de que los gobiernos europeos garantizaron los pasivos de sus bancos y el gobierno de EE.UU. inyectó capital a sus bancos. También se evitó en Chile vía swaps. Tercero, se inició la reversión del crédito laxo concedido a la vivienda en EE.UU., Gran Bretaña, España y Chile. Estas respuestas son inevitables o sanas.
Sin embargo, también puede existir una carrera entre bancos por ser el primero en cobrar; o ser primero en no renovar créditos. Este «exceso de cautela» genera dos externalidades: primero, eleva el riesgo de crédito para los demás acreedores de un mismo deudor. Segundo, la contracción general del crédito obliga a muchos deudores a reducir egresos en forma simultánea. A nivel macro, se converge a niveles de empleo y a precios de activos inferiores a los de la senda óptima, y esto daña a los otros acreedores. Si bien no hay todavía indicadores que verifiquen estas externalidades, el FMI indicó que faltan medidas a favor de una resolución eficiente y predecible de los problemas de deuda en hogares y de empresas.
Un exceso de cautela no alcanza a ser solucionado con crédito estatal directo o garantías tipo Fogape. Ayudaría que los grandes acreedores privados en cada país crearan fondos de garantía mutua, que internalicen las externalidades negativas ya mencionadas. Una solución privada puede ser ajustada más finamente al problema real.
