Opinión El Mercurio, 13 de diciembre de 2006

Licitaciones de AFP

Salvador Valdés Prieto |

Sorprende que se atribuya a la licitación la adopción de estrategias pasivas, considerando que han sido adoptadas desde 1981, en ausencia de licitaciones.

Un estudio contratado por las actuales AFP critica prestar un servicio de búsqueda de la AFP más barata (vía licitación) a los afiliados. Sin embargo, no es por azar que la Comisión Bush en 2001, para reformar la seguridad social de EE.UU., propuso un servicio de licitación. Un problema de esa licitación es que era obligatoria para los afiliados con saldo inferior a cinco mil dólares. Por respeto a los afiliados, siempre he propuesto que el servicio de licitación sea opcional en Chile. Veremos qué ruta toma el Gobierno.

El estudio dice que una licitación que sólo incorpora la variable precio podría inducir a las AFP a estrategias de inversión más pasivas. Llega a esto a partir de la hipótesis de que las estrategias más pasivas requieren menor cantidad de recursos de parte de la AFP, y por tanto serían elegidas por una AFP que ahorre costos para ganar una licitación. El estudio adopta una segunda hipótesis: que las estrategias pasivas serían menos rentables que las activas. De ambas hipótesis concluye que una licitación reduciría la rentabilidad. Las dos hipótesis son incorrectas:

a) Las comisiones pagadas a los gestores externos no se financian con la comisión que gana la licitación, sino que son restadas del fondo con una "comisión de segundo piso" distinta. Si la AFP que gana una licitación selecciona gestores externos activos, no asumirá ningún costo directo. Pagará lo mismo que si elige gestores externos pasivos.

b) Las estrategias pasivas pueden ser exitosas, como ilustra la propia experiencia de las AFP: con estrategias muy pasivas, han logrado rentabilidades para el fondo de pensiones cercanas a la frontera riesgo-retorno que ha ofrecido el mercado financiero chileno, antes de restar las comisiones que cobran a los afiliados y considerando los límites de inversión. El hecho de que las AFP han tenido estrategias pasivas es sólido: la rotación de instrumentos en las carteras de las AFP es mínima. Todos sus equipos de inversión son más pequeños y el grueso de su personal es menos experimentado que el de otros actores del sector financiero chileno. Sorprende que se atribuya a la licitación la adopción de estrategias pasivas, considerando que han sido adoptadas desde 1981, en ausencia de licitaciones.

En todo caso, la literatura empírica internacional demuestra que, tomando un promedio de todos los gestores, las estrategias activas rinden menos que las pasivas, después de comisiones y gastos. Sobre todo, menos que las pasivas "no indexadas".

El estudio también propone que "...bastaría una reducción de 0,1 por ciento en la rentabilidad anual promedio de los fondos para que el efecto en las pensiones compense el equivalente de reducir las comisiones en 21 por ciento". Este cálculo supone que cuando un afiliado pide el servicio de licitación sufrirá una reducción en su rentabilidad de 0,1% durante toda su vida laboral. Esto debe descartarse, porque el estudio está lejos de justificar las dos hipótesis que lo llevaron a creer que una licitación reduciría la rentabilidad esperada. Pero, además, el cálculo es incorrecto: no hay razón para suponer que si una persona goza del servicio de licitación por 12 meses, seguirá disfrutando de él durante los 40 años siguientes, pues puede cambiarse de AFP muchas veces. Asimismo, hay que hacer el cálculo con el saldo promedio del año en que gozó del servicio de licitación, no con el saldo promedio de toda la vida laboral.

Por último, del hecho de que los afiliados se cambien de multifondo en función de los retornos obtenidos por cada uno de ellos, no se puede deducir que la elección de AFP dependa en forma relevante de sus diferencias de desempeño. En efecto, es sabido que la diferencia de rentabilidad entre los multifondos A y E ha sido unas cien veces mayor que la diferencia entre AFP para un mismo multifondo. Por ejemplo, en los 12 meses terminados en octubre de 2006, la rentabilidad media de los multifondos A fue 17,79% y la de los multifondos E fue 5,76%. Sin embargo, en el mismo período y para el multifondo intermedio (el C), la diferencia absoluta promedio entre las rentabilidades logradas por las distintas AFP fue apenas 0,10 puntos porcentuales anuales.