El fondo A perdió el 45% de su valor real entre el 15 de octubre de 2007 y el 1 de diciembre de 2008. Ello ha atemorizado a nueve millones de afiliados.
Estos riesgos no son inherentes a la capitalización de contribución definida. Lo demuestra el fondo E, pues en el mismo intervalo perdió sólo 1% de su valor real y se desempeñó mejor que el salario real medio. El temor es producto de un diseño inadecuado de los multifondos. Tanto sus límites a la inversión en acciones como las asignaciones para afiliados que no eligen fondo parecen seguir el principio de que «para un horizonte de inversión largo, el valor final de las acciones es siempre superior al de los bonos».
Ese principio es falso. Sólo sería correcto si la única alternativa a las acciones fuera invertir en bonos nominales de largo plazo, porque la inflación daña mucho más a los bonos nominales que a las acciones en períodos largos. Jeremy Siegel reconoce que el retorno acumulado de las acciones en períodos largos es a veces inferior al retorno acumulado de un bono en UF de igual duración. Según datos de rentabilidad e IPC para Estados Unidos en los últimos 140 años, las acciones rindieron un valor final a 20 años inferior al de un bono en UF con interés de 3% de igual duración y mantenido a término, en el 15% de los casos.
Otra forma de ver la falacia es que, a 20 años, las acciones de Estados Unidos han tenido un riesgo (desviación estándar) de valor final por 56% de la media de dicho valor, según datos de los últimos 140 años. En cambio, un bono en UF con duración 20 años mantenido a término tiene cero riesgo de valor final.
Como los afiliados difieren en circunstancias personales y en aversión al riesgo, es deseable que existan grados de libertad para elegir fondo. Por eso la idea de los multifondos es buena. ¿Significa esto que se deba autorizar a elegir fondos con altos niveles de riesgo? No. Eso no es compatible con el ahorro forzoso, que busca aliviar la imprevisión. La imprevisión, entendida como optimismo injustificado respecto del monto de recursos que uno necesitará en la vejez, se refleja también en un sesgo optimista en la elección de cartera. Si el afiliado destina todo el ahorro obligatorio a acciones rusas y tiene mala suerte, el apoyo provisto por la obligación de ahorrar será insuficiente. Por esto, se justifica acotar el riesgo de los fondos en que se permite invertir el ahorro obligatorio. Sin embargo, el diseño de multifondos adoptado en 2001 permitió poner dicho ahorro en un fondo que tenía 78% en acciones (el A en octubre de 2007).
Respecto de los afiliados que no manifiestan preferencia, la responsabilidad del Estado es distinta y mayor. El diseño de 2001 asignó a los pensionados por retiro programado que no eligen fondo al fondo D, pero éste tenía 28% en acciones en octubre de 2007. ¿Qué culpa tiene el pensionado que nunca manifestó preferencia de que su pensión real caiga en 12% en el recálculo anual? Poca, pero también debe considerarse que gozó de la subida previa. Para una pensión iniciada antes del comienzo de los multifondos (1 de octubre de 2002), las caídas recientes hasta el 1 de diciembre de 2008 aún no habían consumido los incrementos que recibió entre 2003 y 2007.
Se propone perfeccionar los multifondos. Primero, reducir el rango de renta variable en el fondo A desde 60-80% en la actualidad, a 45-60%, y reducir los demás rangos proporcionalmente. Si alguien quiere tomar más riesgo, que lo haga con ahorro voluntario. Segundo, derogar el permiso para que el fondo E invierta 5% en acciones. Tercero, que la ley traslade al fondo E a los afiliados que no manifiestan preferencia, a partir de los 60 años de edad (hombres) y de los 55 (mujeres). Cuarto, la experiencia con los excesos de inversión aconseja exigir a las AFP un encaje suplementario del 1% del monto del exceso de inversión respecto del límite máximo en renta variable. La prueba de la blancura para los excesos de inversión es que los accionistas de la AFP estén dispuestos a coinvertir más. Quinto, antes de cada cambio de fondo, el afiliado debería completar un nuevo cuestionario, que contenga información dura sobre los riesgos de las acciones. El vendedor que intermedie dicho cambio debería coinvertir parte de su comisión con el afiliado.
El afiliado que tenga fe en una pronta recuperación del precio de las acciones quedaría libre para neutralizar estas reformas, cambiándose a fondos más riesgosos, como el C, B y A.
